Cuatro borradores y unas 20 minutas intercambiadas entre Enjoy y sus acreedores antes de arribar a la propuesta final, dan cuenta de lo compleja que fueron las tratativas tras la reorganización judicial que la firma operadora de casinos de juego activó el 24 de abril, en medio de los embates de la pandemia. Es que la existencia de una sociedad matriz de la cual penden sociedades operadores que, a su vez, tenían sus propios acreedores; que el principal activo de la firma no estuviera en Chile, sino en Uruguay (el Conrad), y la existencia de acreedores no solo chilenos, sino también un bono emitido en Estados Unidos -lo que obligó a homologar el proceso en dicha jurisdicción, a inicios de la pandemia y con Nueva York paralizado-, conformaron un cóctel que hizo que este proceso que transitó Enjoy sea uno de los más trabajosos, complejos y de alto calibre que abogados de la plaza recuerden.

Implicó, por cierto, un nutrido grupo de abogados intervinientes. Desde luego, Nelson Contador, a cargo de la reorganización. La asesoría de Guillermo Morales y Myriam Barahona, de Morales y Besa, y el estudio Gibson Dunn, en Estados Unidos, todos por Enjoy. Luego, Ricardo Reveco, de Carey, y el estudio americano Faegre Drinker, por el bono internacional, que primero fue representado por Citibank, pero que tras la renuncia de este, el rol de trustee lo ocupó UMB Bank. Además de Cristián Gandarillas, por los bonistas nacionales. Felipe Larraín, Cristóbal Eyzaguirre y Santiago Bravo, de Claro & Cia, por EuroAmerica, y Benjamín Grebe, de Prieto, por Penta.

A todos ellos hay que sumar a los más altos ejecutivos de Enjoy, quienes fueron los que lideraron el caso por la compañía, el CEO, Rodrigo Larraín; el CFO, Esteban Rigo-Righi, y la gerenta legal, Daniela Bawlitza -más la asesoría financiera de Tyndall-, todos en jornadas de trabajo extenuantes, sobre las 16 horas diarias, incluidos fines de semana, reuniones por Zoom -hasta tres en simultáneo, por lo que ejecutivos y abogados debían repartirse-, y que solo permitían que recién a las 7 u 8 de la tarde se pudieran reunir telemáticamente de forma interna para analizar los pasos a seguir, cuentan partícipes de las tratativas.

Además, Rodrigo Larraín -ex-CFO de Enjoy, quien se había ido a trabajar a Cencosud y luego había regresado al grupo de casinos-, sagradamente, cada dos semanas, se reunía por videoconferencia con los trabajadores de la compañía, para tenerlos al tanto de los avances del proceso, que no estuvo exento de problemas e incluso amenazas de quiebra de acreedores que pedían mejores condiciones. Un dato: incluso el viernes que salió el humo blanco y la reorganización fue aprobada por amplia mayoría, hubo actores que votaron en contra: BancoEstado, Santander e Itaú.

Ahora, si todo marcha como está previsto en el acuerdo, los actuales socios de referencia, el fondo Advent y la familia Martínez reducirán su participación a solo un 10% de la compañía, aunque con la opción de llegar a entre el 15 y 18%, si a futuro ejercen unos warrant, mientras los dos acreedores nacionales principales, Euroamerica y Penta, quedarán cercanos al 40% de la propiedad entre ambos. Una pérdida que la familia Martínez, históricos socios del grupo de casinos, debió aceptar, contra su aspiración inicial de no diluirse en demasía, confidencia un cercano.

Sin recursos frescos sobre la mesa, no había otro camino posible para los actuales accionistas, situación que -cuentan fuentes que participaron de las tratativas- en calls con inversionistas, el mismo Rodrigo Larraín abordaba señalando que había que comprender que todas las partes involucradas habían sido afectadas con pérdidas patrimoniales importantes y que había que ser empáticos.

No es carrera corrida
Pese a la aprobación del plan el viernes, la carrera no está corrida del todo para Enjoy, pues aún falta otro pilar fundamental del acuerdo: que la compañía consiga un nuevo financiamiento por $50 mil millones -el equivalente a unos US$ 63 millones- de parte de los propios acreedores, que le permitan sustentar sus gastos y costos en estos momentos en que no hay una operación normalizada de los casinos. Para hacer frente al pago de gastos fijos -como remuneraciones, entre otros-, la compañía diseñó un Crédito Puente, que será convertible, es decir, se pagará mediante un Bono Convertible D, diseñado en términos muy preferentes, con una relación de canje o precio implícito que equivale a acceder a las acciones de Enjoy a un valor de $3,75 por acción, inferior que la relación de canje que rige para los otros dos bonos convertibles con los que la compañía diseñó pagar la deuda existente de los acreedores valistas, a $15 y a $5 (ver recuadro).

En estos días, la firma está en pleno roadshow con los potenciales inversionistas y con una fecha límite: el 20 de agosto, es decir, el próximo jueves como deadline para conseguir aquel levantamiento de capital, de los cuales $40 mil millones vendrían de los acreedores valistas y $10 mil millones de los acreedores garantizados del bono internacional. Este último grupo no podrá convertir su deuda en acciones, pero quienes de este grupo accedan a participar de este nuevo financiamiento, tendrán más preferencia de pago en caso de que haya prepagos por venta de activos o liquidación de la compañía.

Hasta ahora, las señales han sido auspiciosas para la empresa. 'La receptividad ha sido muy buena, hay predisposición a hacerlo, pero todavía nadie firma. La realidad se sabrá el 20 de agosto y si no hay financiamiento, no puede haber operación de Enjoy', enfatiza un conocedor.

A condición de reserva, cercanos a los acreedores hacen ver que hoy los bonos siguen tranzándose en el mercado, y aunque en la semana hubo fuertes rumores en torno a que había interesados por ellos -en vista a la conversión de acciones que viene-, explican que lo que no hay es oferta vendedora. Es decir, Euroamerica y Penta siguen siendo los mayoritarios, y con el incentivo de poner nuevos recursos sobre la mesa, de modo de poder vender después a un precio atractivo, lo que obviamente ocurrirá antes, si es que su canje de pasivos lo concretan a $5 por título, en vez de a $15.

Para Enjoy lograr estos recursos es clave. Desde luego, para tener dinero para la operación, pero además porque las cláusulas son muy precisas en torno a los montos mínimos que requiere conseguir: si no logra compromisos por un mínimo de $25 mil millones, todo se acaba para Enjoy y deberá ir a liquidación (quiebra). Si solo consigue recursos por entre $25 mil millones y $45 mil millones, logran cumplir la condición, salvo que por mayoría -4 de 5- una Comisión de Acreedores no dé la venia. Esta instancia la integran dos representantes del bono internacional garantizado (ambos de Moneda), dos de los acreedores valistas (Penta y EuroAmerica) y uno que será elegido por estos mismos miembros, será independiente no acreedor y se espera sea una consultora. Fuentes al tanto precisan que por el lado de EuroAmerica es el mismo Henry Comber, quien ha estado directamente monitoreando el caso Enjoy.

Si todo resulta bien, y la firma logra levantar el piso mínimo de estos recursos, estos se sumarán a los $32 mil millones de los depósitos tomados por las boletas de garantía por los casinos municipales, recursos que también serán liberados progresivamente en favor de Enjoy, en función del cumplimiento de condiciones y pasos del acuerdo de reorganización, incluyendo la constitución de una hipoteca por el complejo de Rinconada. La primera liberación de estos recursos, $5.200 millones, ya está ad portas; luego vienen dos etapas, de $9.300 millones cada una, y después una de $8.300 millones.

'La suma de esos recursos -los $50 mil millones y los $32 mil millones- ya es un monto suficiente para que la compañía siga operando con normalidad, aunque la apertura de casinos se demore un poco, incluso hasta 2021, hasta que la compañía entre en una fase de equilibrio', dice una fuente.

Otra fuente partícipe refuerza el argumento y explica que tras la reorganización, la firma quedará con una estructura financiera mucho más sólida y holguras, que no depende de si se atrasa más o menos la apertura de los casinos, pues el plan considera escenarios de estabilidad recién para 2023.

El documento que la compañía ha circulado entre los acreedores, denominado Investor Update -en el marco de este roadshow-, muestra que la empresa proyecta que tendrá un flujo de caja negativo de -$53.994 millones este segundo semestre. Pero luego, en la proyección de más largo plazo, al 2030, se proyectan mejores números (ver infografía).

En específico, en cuanto al ebitda hay una advertencia: en 2023 se le generará un efecto negativo de $25 mil millones en este indicador solo por efecto del impuesto al juego de los casinos de Coquimbo, Viña del Mar y Pucón. De hecho, la firma hace ver que ese año el 71% de sus costos corresponderán a impuesto al juego.

La deuda financiera de Enjoy debiera transitar de una deuda financiera / ebitda de un ratio de 14,2 a 2,5 al 2030, previendo, eso sí, en 2027 un nuevo refinanciamiento o bono internacional por $184 mil millones -unos US$ 230 millones al dólar de hoy-, consistente con la fecha de pago del actual bono internacional, el 14 de agosto de 2027, de acuerdo con lo estipulado en la reorganización.

¿Qué viene para Enjoy en términos operativos? Prepararse para las reaperturas y poner en forma la plataforma digital Enjoy Win. 'Solo se considera la venta y arriendo de algunos inmuebles, para efectos financieros, pero no está contemplada la desinversión de ninguna de sus unidades de negocio', recalca un conocedor de la compañía.